央行用利率保护汇率是错误的
(2015-01-22 07:17:22)这是一个平常的不能再平常的问题，但是，很多场合却存在误区。
利率是资金成本，一定是影响汇率的，但并不是全部，甚至都不是主要因素。
从去年七月以来，美联储的收缩预期就已经让美元指数连续上涨，因为市场预期美联储将加息（或收缩基础货币），资金成本上升，同时，欧元和日元是一种宽松状态，更给美元指数的上涨添加了动力。
可是，我们也可以看到另外的情形，巴西从2011年以后，货币政策实际上就处于紧缩的状态，到了2013年上半年，开始加息，到2014年底已经连续加息了十多次，而且有几次是大幅度加息（每次加息50个基点），巴西雷亚尔的存贷款利率远远高于美元，可是，加息并不能提振雷亚尔的汇率，2013年6月，雷亚尔兑美元的汇率为2.2591:1，到2014年12月，雷亚尔兑美元的汇率已经探到2.6:1，2015年1月21日的汇率为雷亚尔兑美元等于2.6133:1。
这符合我在前文中说到的观点，雷亚尔在2015年很可能大幅下挫，列位可能说了，巴西雷亚尔兑美元从2011年年中的1.5531：1已经跌到了2.6133:1，难道还会大幅下挫？
本质的原因在于，美国经济对价格要素（主要是房地产）的依赖性很低，它是以消费和创新为主导的，加上美国经济当中M2/gdp在60%（2012年），M2数字低于经济总量，也就是说，流通的货币流量和经济总量相比是适宜的，甚至偏少，资金成本上升，汇率自然很敏感地上升（甚至出现加息预期，就可以让汇率上涨），这是其一，其二是美联储是独立的货币政策，市场就预期未来美联储的货币政策有连贯性。
巴西的情形为何截然不同哪？我们知道巴西经济主要依赖大宗价格，虽然巴西的M2/GDP的比值也不高，2012年大约的70%多一点，可是，大宗价格处于下降的趋势下，以美元衡量的巴西经济总量就是下降的趋势，如果以雷亚尔兑美元的汇率稳定不变来计量，那么以雷亚尔计量的经济总量也下降，经济总量下降，M2/GDP的比值就会上升，甚至很可能会超过100%，流通的货币量就转变为过多，一个社会中，货币量多于实际财富总量的时候，就有一部分没有对应的财富，加息并不能解决这一问题，所以，加息就很难影响汇率。
当然，以美元计价的大宗下跌，但以雷亚尔计价的价格不下跌，巴西经济总量的变化就不大，这样，雷亚尔就要贬值，和是否加息的关系一样不大。
这就是现在俄罗斯的情形，俄罗斯2014年按卢布计价的国民经济总量基本与2013年持平，可是，美元计价的原油价格下跌后，原油开采是俄罗斯的支柱产业，以美元计价的经济总量就会大幅下挫，所以，卢布就需要大幅贬值。
在本币贬值期间，绝大多数国家都是采取俄罗斯这样的做法，以本币计算经济总量。因为经济总量萎缩百分之几十，对于政府、对于稳定民心都没有好处，所以，会以经济总量尽量稳定来发布数据，这就是数字游戏。
另外一个原因在于，当一个国家的支柱产业出现萎缩以后，财政收入下降，有些政府的赤字很低，财政收支得到严格的控制，既能过苦日子也能过好日子，或者说好日子的时候懂得存下“余粮”，苦日子的时候也可以精简开支，对汇率的压力就不大，所以，预计未来金属价格下跌的时候，智利可以挺过去，因为国家治理的比较完善；相反，有些国家内部矛盾比较激烈，没办法压缩财政支出，只能过好日子过不了苦日子，当支柱产业萎缩的时候，赤字就要扩大，本币承压，汇率下跌，这和央行是否将加息根本无关。当市场中的货币不断增加，而实际财富增加的少甚至萎缩的时候的时候，加息与不加息都无碍本币汇率的下跌。
所以，这就是现在世界的状况，有些国家是低利率，本币的汇率对加息非常敏感，这是因为财政可持续，经济生活中的货币流量适宜。相反，有些国家是高利率，但并不能提振汇率，源于财政不可持续，这让市场中的货币流量持续增长；同时，经济生活中的货币流量过高，很多货币没有对应的财富，加息根本不能提振汇率，也可以说，这些国家是用加息来糊弄市场。既然巴西一直在用加息来提振汇率，说明不会有效果，面对大宗价格下跌需求减弱，雷亚尔在2015年的前景很不美妙。如果巴西不采取加息的手段提振汇率，而是采取严控财政赤字、使经济生活中的货币流量下降，严格与实际财富相匹配，雷亚尔就可以看好。看看欧元区2012年的M2/GDP不到50%，就知道巴西应该采取的做法。
中国央行为什么不降准，而是采取MLF等创新型工具向市场注入货币？区别在于商业银行通过降准得到的资金和通过央行MLF等得到的资金成本是不同的，后者要高。央行的意思是用高资金的成本来保护汇率，免得人民币汇率受到更大的冲击，在此基础上鼓励中国企业走出去，用人民币的资金成本稳定人民币汇率，慢慢地脱离美元发行人民币。这种想法或许短期是可以的，但长期是无效的，提高人民币的生成成本并不能生成人民币的信用，也不能等同于美元的信用，也不等同于人民币有信用。
资金的成本因素对汇率有保护作用，必须有两个前提：第一，财政可持续，中国财政对于房地产过于倚重，不可持续。中国正在加大反腐力度，提升财政的使用效率，这有助于建立可持续性的财政。第二，市场中的人民币流量是适当的吗？显然不是，中国的M2/GDP已经大约是200%，这种情形下，利率对汇率的作用极其微弱。所以，央行期望用MLF提升注入市场的资金成本，对汇率进行保护，脱离美元发行人民币，是行不通的。
对于货币来说，数量工具是第一位的，也是根本；成本工具只是辅助，只有数量适宜的时候才会起作用。如果中国央行这样做下去，2015年他们会尝到苦果。最终，只要你释放货币，无论是什么创新型工具，即便你不断地提高提供给商业银行的资金成本，都无碍汇率的下跌，无法让人民币汇率稳定（稳定不了汇率，就谈不上信用）。
看看俄罗斯和巴西，利率都已经提升到10%以上，依旧不能稳定本币的信用（不能保护本币的汇率），中国央行的大佬们应该思考。
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